Anlegerschutz im Kapitalmarktrecht: Prospekthaftung und Beratungspflichten

Der Anlegerschutz bildet einen der Kernbereiche des Kapitalmarktrechts. Geschädigte Anleger stehen regelmässig vor der Frage, welche Anspruchsgrundlagen ihnen zur Verfügung stehen und wie sie ihren Schaden durchsetzen können. Auch bei Unternehmensnachfolge im Erbrecht und bei Letter of Intent-Vereinbarungen sind kapitalmarktrechtliche Aspekte relevant. Dieser Beitrag gibt einen strukturierten Überblick über die wesentlichen Haftungstatbestände, die aktuelle Rechtsprechung und neue Entwicklungen im Bereich digitaler Finanzinstrumente.

Prospekthaftung

Spezialgesetzliche Prospekthaftung nach WpPG

Die Haftung für fehlerhafte Wertpapierprospekte ist in §§ 9, 10 WpPG (Wertpapierprospektgesetz) geregelt. Seit dem Inkrafttreten der EU-Prospektverordnung (VO (EU) 2017/1129) gelten die Regelungen im Zusammenspiel mit dem europäischen Rahmen.

§ 9 WpPG (Prospekthaftung bei fehlendem Prospekt): Wird ein Wertpapier ohne den erforderlichen Prospekt öffentlich angeboten, haftet der Emittent dem Erwerber auf Übernahme der Wertpapiere gegen Erstattung des Erwerbspreises.

§ 10 WpPG (Prospekthaftung bei fehlerhaftem Prospekt): Enthält der Prospekt wesentliche unrichtige oder unvollständige Angaben, haften der Emittent und die Personen, die den Prospekt erlassen haben. Der Erwerber kann die Übernahme der Wertpapiere gegen Erstattung des Erwerbspreises verlangen.

Anspruchsvoraussetzungen im Einzelnen

Voraussetzung	Inhalt
Prospektfehler	Wesentliche Unrichtigkeit oder Unvollständigkeit von Angaben, die für die Beurteilung der Wertpapiere erheblich sind
Kausalität	Erwerb im Vertrauen auf die Richtigkeit des Prospekts (Anlagestimmung)
Anspruchsgegner	Emittent, Anbieter, Personen die den Prospekt erlassen haben, Garanten
Verschulden	Verschuldensunabhängig (Garantiehaftung), Entlastungsbeweis möglich
Frist	6 Monate nach erstmaligem öffentlichem Angebot (§ 10 Abs. 1 WpPG)
Verjährung	3 Jahre ab Kenntnis, spätestens 10 Jahre (§ 10 Abs. 2 WpPG)

Abgrenzung: Bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung

Neben der spezialgesetzlichen Haftung besteht die von der Rechtsprechung entwickelte bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung. Sie kommt insbesondere bei nicht prospektpflichtigen Anlagen zur Anwendung (z.B. geschlossene Fonds, die vor Inkrafttreten des KAGB aufgelegt wurden). Die Haftung richtet sich nach §§ 280 Abs. 1, 311 Abs. 2, 241 Abs. 2 BGB (Haftung aus Verschulden bei Vertragsverhandlungen -- culpa in contrahendo). Ähnliche Grundsätze gelten auch bei GmbH-Gründungen im Hinblick auf die Sorgfaltspflichten der Gründer.

Anlageberatungshaftung

Rechtsprechung des BGH: Bond-Rechtsprechung

Die Haftung des Anlageberaters gründet sich auf den -- regelmässig konkludent geschlossenen -- Anlageberatungsvertrag. Dessen Inhalt hat der BGH in seiner grundlegenden Bond-Entscheidung (BGH, Urteil vom 06.07.1993 -- XI ZR 12/93) herausgearbeitet:

Anlegergerechte Beratung: Der Berater muss die persönlichen Verhältnisse des Anlegers erfragen -- Anlageziel, Risikobereitschaft, finanzielle Verhältnisse, Anlageerfahrung.
Anlagegerechte Beratung: Die empfohlene Anlage muss zutreffend, vollständig und verständlich dargestellt werden -- einschliesslich aller wesentlichen Risiken.

Die Verletzung dieser Pflichten begründet einen Schadensersatzanspruch nach § 280 Abs. 1 BGB.

Kick-Back-Rechtsprechung

Eine der praxisrelevantesten Entwicklungen der letzten zwei Jahrzehnte ist die Kick-Back-Rechtsprechung des BGH. Ausgangspunkt war die Entscheidung vom 19.12.2006 (XI ZR 56/05):

Grundsatz: Der Anlageberater ist verpflichtet, den Kunden ungefragt über Rückvergütungen (Kick-Backs) aufzuklären, die er vom Emittenten oder Vertrieb für die Vermittlung der Anlage erhält. Die Aufklärungspflicht besteht der Höhe nach -- es genügt nicht, lediglich auf die Existenz von Provisionen hinzuweisen.

Begründung: Kick-Backs begründen einen Interessenkonflikt des Beraters, der die Objektivität der Empfehlung in Frage stellt. Der Anleger muss in die Lage versetzt werden, diesen Konflikt zu erkennen und zu bewerten.

Beweislast: Nach der Rechtsprechung des BGH wird bei feststehender Aufklärungspflichtverletzung die Kausalität vermutet (Vermutung aufklärungsrichtigen Verhaltens). Die Bank muss beweisen, dass der Anleger auch bei ordnungsgemässer Aufklärung die Anlage erworben hätte.

Abgrenzung: Anlagevermittlung

Vom Anlageberatungsvertrag ist die blosse Anlagevermittlung zu unterscheiden. Der Vermittler schuldet keine persönliche Empfehlung, sondern lediglich die korrekte Weitergabe von Informationen. Die Pflichten sind weniger umfassend, die Haftungsschwelle entsprechend höher.

MiFID II Pflichten

Die Richtlinie 2014/65/EU (MiFID II) und ihre Durchführungsverordnungen haben den regulatorischen Rahmen für die Anlageberatung grundlegend verändert. Wesentliche Pflichten:

Pflicht	Rechtsgrundlage	Inhalt
Geeignetheitsprüfung	Art. 25 Abs. 2 MiFID II, § 64 Abs. 3 WpHG	Prüfung, ob die Empfehlung für den Kunden geeignet ist
Angemessenheitsprüfung	Art. 25 Abs. 3 MiFID II, § 63 Abs. 10 WpHG	Bei Execution-Only: Prüfung, ob der Kunde das Produkt versteht
Zuwendungsverbot	Art. 24 Abs. 9 MiFID II, § 64 Abs. 5 WpHG	Verbot der Annahme von Zuwendungen bei unabhängiger Beratung
Kostentransparenz	Art. 24 Abs. 4 MiFID II, § 63 Abs. 7 WpHG	Ex-ante- und ex-post-Kosteninformation
Product Governance	Art. 16 Abs. 3, 24 Abs. 2 MiFID II	Zielmarktbestimmung durch Hersteller und Vertreiber

Die Verletzung aufsichtsrechtlicher Pflichten nach MiFID II / WpHG kann zivilrechtliche Schadensersatzansprüche stützen, wenn die verletzte Norm Schutzgesetzcharakter hat (§ 823 Abs. 2 BGB). Die Frage, welche WpHG-Normen Schutzgesetze sind, ist im Einzelnen umstritten.

Schadensberechnung

Grundsatz der Naturalrestitution

Der geschädigte Anleger kann nach § 249 Abs. 1 BGB verlangen, so gestellt zu werden, als hätte er die Anlage nicht getätigt. Er erhält den investierten Betrag abzüglich erhaltener Ausschüttungen zurück, Zug um Zug gegen Übertragung der Anlage.

Entgangener Gewinn

Zusätzlich kann der Anleger den entgangenen Gewinn geltend machen (§ 252 BGB) -- also die Rendite, die er bei einer alternativen Anlage erzielt hätte. In der Praxis wird häufig auf die Rendite einer risikolosen Anlage abgestellt.

Mitverschulden

Ein Mitverschulden des Anlegers (§ 254 BGB) wird von der Rechtsprechung nur ausnahmsweise angenommen. Blosse Sorglosigkeit oder fehlendes Durchlesen des Prospekts genügen in der Regel nicht.

Verjährung

Die Verjährung von Anlageberatungshaftungsansprüchen richtet sich nach der Regelverjährung (§§ 195, 199 BGB):

Regelverjährung: 3 Jahre, beginnend mit Schluss des Jahres, in dem der Anspruch entstanden ist und der Gläubiger Kenntnis oder grob fahrlässige Unkenntnis von den anspruchsbegründenden Umständen erlangt hat.
Absolute Verjährung: 10 Jahre ab Entstehung des Anspruchs (§ 199 Abs. 3 Nr. 1 BGB).
Sonderregelung Prospekthaftung: Die spezialgesetzlichen Fristen des WpPG gehen vor (s.o.).

In der Praxis ist die Bestimmung des Kenntnis-Zeitpunkts häufig streitentscheidend. Der BGH stellt darauf ab, ob der Anleger die tatsächlichen Umstände kennt, die den Anspruch begründen -- nicht deren rechtliche Bewertung.

Aktuelle Trends

Krypto-Assets

Die Verordnung (EU) 2023/1114 (MiCAR) schafft erstmals einen einheitlichen europäischen Regulierungsrahmen für Krypto-Assets. Für den Anlegerschutz relevant:

Whitepaper-Pflicht als Pendant zum Prospekt (Art. 6 ff. MiCAR)
Haftung des Emittenten für fehlerhafte Whitepaper-Angaben
Anwendbarkeit der MiFID II-Pflichten auf bestimmte Krypto-Dienstleistungen

Crowdinvesting

Schwarmfinanzierungen unterliegen seit November 2021 der Verordnung (EU) 2020/1503 (ECSP-VO). Anleger geniessen:

Anlegerbezogene Wissensprüfung durch den Schwarmfinanzierungsdienstleister
Simulierte Verlustfähigkeit bei nicht sachkundigen Anlegern
Widerrufsrecht von vier Kalendertagen
Haftung für das Anlegerinformationsblatt bei fehlerhaften Angaben

ESG und Nachhaltigkeitspräferenzen

Seit August 2022 müssen Anlageberater im Rahmen der Geeignetheitsprüfung auch die Nachhaltigkeitspräferenzen des Kunden abfragen (Delegierte VO (EU) 2021/1253). Eine fehlende oder fehlerhafte Abfrage kann eine Beratungspflichtverletzung begründen. Bei grenzüberschreitenden Kapitalanlagen sind zudem steuerliche Aspekte wie Verrechnungspreise zu berücksichtigen.

Handlungsempfehlungen für die anwaltliche Praxis

Anspruchsgrundlagen systematisch prüfen: Spezialgesetzliche Prospekthaftung, bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung und Beratungshaftung stehen häufig nebeneinander und unterliegen unterschiedlichen Voraussetzungen und Fristen.
Verjährung frühzeitig sichern: Angesichts der kenntnisabhängigen Verjährung sollte bei Verdacht auf eine Pflichtverletzung zeitnah anwaltliche Beratung erfolgen. Hemmungsmassnahmen (Güteanträge, § 204 Abs. 1 Nr. 4 BGB) sind zu prüfen.
Kick-Back-Aufklärung dokumentieren: In der Verteidigung von Banken ist die lückenlose Dokumentation der Provisionsaufklärung entscheidend.
Neue Anlageformen im Blick behalten: MiCAR und ECSP-VO schaffen neue Haftungstatbestände, die in der Beratungspraxis zunehmend relevant werden.
Beweissicherung: Beratungsprotokolle, Geeignetheitserklärungen und Telefonaufzeichnungen sind zentrale Beweismittel -- ihre Sicherung sollte frühzeitig erfolgen.

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Fazit

Der Anlegerschutz im Kapitalmarktrecht ist ein dynamisches Rechtsgebiet, das durch europäische Regulierung und eine differenzierte Rechtsprechung geprägt wird. Für die anwaltliche Beratung -- auf Anleger- wie auf Bankenseite -- ist ein fundiertes Verständnis der verschiedenen Haftungstatbestände, ihrer Voraussetzungen und ihrer Wechselwirkungen unerlässlich. Die zunehmende Digitalisierung des Kapitalmarkts durch Krypto-Assets und Crowdinvesting schafft neue Herausforderungen, die eine kontinuierliche Auseinandersetzung mit der sich wandelnden Rechtslage erfordern.

Anlegerschutz: Prospekthaftung WpPG & Kick-Back